AI景气度最高板块，五大龙头比拼，挖出真正黑马
这是AI产业链的第四篇文章。今天和大家聊聊光模块产业链中关注度比较高的几家企业，到底哪些未来成长性更好。目前A股光模块的总龙头是中际旭创，二三线阵营的还有新易盛、光迅科技、华工科技、剑桥科技，市场关注度比较高。是骡子是马，我们拉出来溜溜。一，营收规模。按已披露的2023年Q3数据，华工科技72.08亿元＞中际旭创70.3亿元＞光迅科技43.27亿元＞剑桥科技23.30亿元＞新易盛20.87亿元。华工的营收规模是最大的，但主要原因是它的业务庞杂。华工科技旗下有四大业务板块，分别对应如下（2023年6月数据）：华工正源——光通信器件，营收占比36.56%；华工激光——激光先进制造装备，营收占比29.33%；华工高理——传感器，营收占比29.08%；华工图像——激光全息防伪，营收占比3.86%。华工科技是校办企业出身，背靠华中科技大学，研发资源是不错的，但早期经营混乱，激光、软件、医药、互联网，什么都掺一脚，因此业绩很差。直到2003-2007年经过两次业务剥离，才逐渐将主营业务聚集到了光电器件相关的业务上来，走上正轨。单一只看光模块业务，中际旭创才是老大，华工正源的营收只有大约26亿元，连光迅科技都不如。二，归属净利润。同样是2023年Q3数据，中际旭创12.96亿元＞华工科技8.11亿元＞新易盛4.29亿元＞光迅科技4.14亿元＞剑桥科技1.20亿元。中际旭创表现遥遥领先，充分体现了龙头的强大盈利能力。其次让人侧目的是新易盛，以排名最末的营收规模，实现了第三的净利润水平，赚钱能力同样很强。三，利润率。毛利率：中际旭创31.75%＞新易盛28.19%＞华工科技23.88%＞剑桥科技22.72%＞光迅科技21.80%。净利率：新易盛20.58%＞中际旭创18.67%＞华工科技11.22%＞光迅科技9.38%＞剑桥科技5.16%。从毛利率可以看到，中际旭创不愧是光模块大哥，高端产品价格销量占比大，因此毛利率一骑绝尘，是唯一高于30%的。这主要是得益于其800G光模块在2023年的率先起量。很多读者在君临后台留言说，不仅中际有800G、1.6T光模块产品，华工科技、光迅科技也有这些产品啊，也在推出啊，你为什么不看好？是的，现在800G产品几乎都是业界标配了，谁家的产品线都拥有，1.6T产品也普遍开始小规模测试、准备量产了。但问题是：销量如何、销量在总收入中的占比如何？理想在卖30-50万元的车，卖得不错，广汽埃安甚至推出了更贵的128万元的超跑Hyper SSR，可是销量占比差太远了。因此，能扎扎实实获得相对较高的毛利率，中际旭创的龙头成色还是很足的。其次令人刮目相看的是新易盛。它的毛利率排名第二，净利率竟然比中际还高了一头，以20.58%击败了中际旭创的18.67%，不得了。仅仅是2023年表现优秀吗？不是的。细看过去三年的数据，20-22年，新易盛的净利率分别为24.61%、22.76%、27.29%，均高于中际旭创的12.43%、11.52%、12.80%。究竟为何如此了得？我们对比一下新易盛和中际旭创在2023年Q3的营业成本差异：销售费用占比，中际1.15%＜新易盛1.22%管理费用占比，中际4.12%＞新易盛2.74%研发费用占比，中际6.70%＞新易盛4.80%粗略可以看出，新易盛主要得益于管理费用和研发费用的极致压榨，从而提升了利用率。2022年两者的净利率分别为12.80%、27.29%，差异更大，我们看看三费的情况：销售费用占比，中际0.94%＜新易盛1.59%管理费用占比，中际5.26%＞新易盛2.55%研发费用占比，中际7.96%＞新易盛5.65%差异就更大了，新易盛的管理费用率只有中际的一半，可见管理效率非常高，另外，新易盛研发费用率较低，销售费用率更高，反映出这是一家更强调通过营销获取客户，经营相对激进的企业。四，利润增速。2023Q3同比：剑桥科技62.83%＞中际旭创52.01%＞华工科技12.40%＞光迅科技-15.80%＞新易盛-43.66%。2023Q3环比：中际旭创23.94%＞华工科技7.69%＞光迅科技-1.05%＞新易盛-21.91%＞剑桥科技-47.45%。剑桥科技同比增速第一，环比增速倒数第一。这家企业的经营是一言难尽的，过去十年业绩表现波动很大，总是在坐过山车。其它财务数据，利润规模小，ROE常年低于10%；资产负债率超过50%，现金流紧张，22Q3货币现金只有3.9亿元，但流动负债高达31.15亿元。因为缺钱，甚至想出了固定资产售后回租的办法，就是把固定资产卖掉，然后再从买家那里租回来，相当于抵押贷款。老板是美籍华人Gerald G Wong，虽然说是毕业于麻省理工，但更擅长资本运作。第一家公司叫光桥，后来卖给了西门子，第二家公司叫新桥，2006年成立，后改名剑桥，业务一直比较杂，毛利率常年在15%以下。2017年上市，圈了一大笔钱。2018-2019年，合计花了9660万美元买了两家美国和日本企业，从此进入光模块行业，随后将它们的生产线陆续搬到上海。看它过去几年的主营构成，2018年的第一大收入是无线网络与小基站，2020年变成了宽带接入终端，2021年是电信宽带，现在又要搞光模块……变色龙都没它换的快。2023年光模块行业进入牛市，剑桥科技跟着沾光，年初即公告表示：“正进行下一代400G硅光、800G硅光模块的开发，并研究相关光电混合封装技术，以用于下一代数据中心的CPO产品。”3月有投资者谈及“微软拟推出Chat-GPT4”，官方立即回应，“公司已直接或通过通信设备商，间接向微软供应高速光模块产品。”多番炒作下，股价一年飙升了8倍，荣升“妖股之王”，随后大股东高位减持，精准逃顶。果然是资本玩家。从长期来看，不管剑桥科技有多少“黑科技”，都很难让人放心持有。毕竟，其光模块业务占比在2022年不过12.63%，总共4-5亿元规模，只有行业龙头中际旭创同期的5%。这样的规模，在如今竞争激烈的光模块行业，已经很难有胜出的机会了。它更适合短线炒家。剑桥科技之外，其它几个龙头，中际旭创依然稳如老狗，最新业绩同比、环比增速都是数一数二。华工科技和光迅科技，表现平庸，永远处于中下游水平。这两家企业有很多相似之处。前者是华中科技大学的校办企业，后者是源自邮电部固体器件研究所的国企，都在武汉，有很强的人才资源优势，但管理偏保守，发展相对较慢。唯一的优点是股价便宜，市盈率、市净率是五家企业中较低的。也算是：一分钱一分货。让人惊讶的是新易盛，23Q3的利润增速同比、环比双双负增长。发生了什么？新易盛上一轮业绩爆发是2019年开始的。当年杀入数通光模块市场，拿下亚马逊这个大客户，短短4年间营收增长了4倍，从2018年的7.6亿元飙升到2022年的33.11亿元。22年，它的海外业务营收占比高达81.32%，仅次于中际旭创的86.88%。同期华工科技为10.82%、光迅科技41.28%，相对低很多。这轮光模块行业的爆发，主要是受海外云计算和AI热潮驱动的，能否进入海外市场，业绩差异极大。以2021年的数据为例，当年Q3海外四大云厂商（Amazon、Microsoft、Google、Meta）合计资本开支接近5500亿人民币，同比增长34%。而国内的四大云厂商，阿里、华为、腾讯、百度，因为国内经济不景气，纷纷开始削减资本开支。对应的就是：中际旭创和新易盛的业绩爆发表现，远好于光迅科技和华工科技。华工科技的激光业务得益于前两年的新能源产业爆发，还好一些，光迅科技则是最慢的，营收增速常年个位数。中际和新易盛相比，中际旭创因为规模大，客户分散，又更稳一些。新易盛营收规模只有中际的四分之一，产品线单一，管理效率更高，风格也更激进。看它的客户构成，第一大客户占比29.67%，第二大客户占比12.03%，两个就占了41.7%，因此很容易受到大客户的订单影响。目前主打的400G产品，亚马逊AWS一家就占了45%的订单量。这是主要的风险点，也是机会点。跟中际旭创的老板相比，新易盛的老板高光荣中专毕业，更加草根，也足够拼。它愿意all in一个大客户，也愿意用较少的研发人员和投入，全力押注一个有前途的产品。比如2022年通过全资收购境外子公司Alpine Optoelectronics，深度介入硅光子技术，目前积极推动LPO 800G产品，争取拿下META这个大客户。一旦押注成功，黑马本色便杀回来了。
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